长江证券发布投资研究报告，评级: 买入。

中国神华(601088)

报告要点

事件描述

公司发布2020年一季报：2020年一季度，公司实现营业收入510.77亿元，同比减少10.41%；实现归母净利润98.07亿元，同比减少22.09%。

事件评论

2020年一季度，公司营业收入同比减少10.41%，主要来自于售电量同比减少、烯烃产品和煤炭销售量同比下降。分板块来看：（1）煤炭板块：一季度煤炭销售量为0.98亿吨，同比减少6.37%；煤炭售价（不含税）为409元/吨，同比降低2元/吨，低于全国煤价降幅，但量价均下滑致煤炭主业营业收入实现410.69亿元，同比减少7.63%。（2）电力板块：为组建合资公司，公司出资部分电力资产，相关电量不再计入本公司，且台山、沧东及锦界等电厂售电量受需求影响而下降，因此一季度发电量实现274.6亿千瓦时，同比减少40.82%；平均售电价格为0.344元/千瓦时，同比提升6.50%，综合来看电力板块营业收入实现95.88亿元，同比减少36.31%。（3）受下游需求及国际油价影响，烯烃产品售价及销量同比下降，从而煤化工板块收入同比减少29.76%。

2020年一季度，受外购电采购成本、煤炭运输成本及售电成本下降影响，公司营业成本为302.62亿元，同比减少8.49%，成本降幅低于收入，从而毛利率同比降低1.24个百分点至40.75%。分板块来看：（1）煤炭板块：煤炭销售量和煤炭运输成本下降使得营业成本同比减少7.63%，主业毛利率基本持平；（2）电力板块：电力营业成本降幅大于收入，毛利率同比提升0.64个百分点；（3）航运板块毛利率同比提升1.54个百分点，铁路、港口及煤化工板块毛利率均有不同程度下滑。此外，受澳元贬值影响，一季度公司汇兑损失同比增加使财务费用同比增长33.89%。2019年一季度合资公司完成交割，公司确认一次性投资收益11.21亿元，高基数下一季度投资收益同比减少40.71%。一季度公司持有的银行理财产品金额同比减少导致公允价值变动收益同比减少80.20%。综合以上因素，一季度公司业绩同比减少22.09%。

投资建议及估值：根据公司最新财务数据，预计公司2020年-2022年EPS分别为1.97元、2.02元、2.01元，对应PE分别为7.70倍、7.49倍和7.55倍，维持公司“买入”评级。

风险提示：1.经济增速放缓影响用煤、用电需求；

2.行业新增煤炭产能释放幅度较大影响煤炭价格。

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